[ 人民幣國際化雖然有很長的路要走，但方向應(yīng)該是清晰的。一個重要的方面是，中國政府的公信力或國家信用需要得到快速提升，并實(shí)施有效保護(hù)私有產(chǎn)權(quán)的法律制度，大力發(fā)展對國際投資者開放的人民幣國債和準(zhǔn)國債市場 ]
發(fā)展中國家在參與全球化經(jīng)濟(jì)活動時(shí)的一個與生俱來的缺陷是本國在國際貿(mào)易和對外投資或舉債時(shí)都用美元等國際貨幣計(jì)價(jià)而不能用本幣計(jì)價(jià)，因而國際匯率的大幅度波動使本國經(jīng)濟(jì)遭受巨大傷害。
1997年爆發(fā)的東南亞金融危機(jī)充分暴露了發(fā)展中國家的這一“先天缺陷”。這場危機(jī)在美元持續(xù)升值、先期流入的資本大規(guī)模撤離的背景下發(fā)生。采取釘住美元匯率制度的泰國出現(xiàn)嚴(yán)重的貿(mào)易逆差，并在外匯儲備接近枯竭時(shí)放棄固定匯率制度。由于資產(chǎn)負(fù)債的貨幣和期限錯配，泰國商業(yè)銀行因匯率制度崩潰而紛紛陷入破產(chǎn)。這場席卷多國的金融危機(jī)是發(fā)展中國家以非本幣舉借外債從而遭受巨大傷害的典型案例。
與上世紀(jì)90年代不同，本世紀(jì)前10年美元出現(xiàn)持續(xù)貶值趨勢，中國借此贏得了出口和出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)的高速增長，但是難以幸免的是大規(guī)模積累的美元儲備資產(chǎn)遭遇了重大的購買力損失。根據(jù)第一財(cái)經(jīng)研究院的報(bào)告（2011）測算，美元針對16種大宗商品的購買力2000年至2011年8月貶值了75.6%。出于自我保險(xiǎn)（放心保）而大規(guī)模積累美元儲備的亞洲國家再次受到了不小的損失。弱小國家貨幣不可能成為國際貨幣，因此這些國家的利益需要通過國際社會引入對國際浮動匯率的管理來維護(hù)。相比較，中國已是全球經(jīng)濟(jì)大國，完全有可能通過人民幣國際化主動擺脫這種不利地位
根據(jù)國際專家和國際智庫的研究，中國在2017年以后會有兩代人的時(shí)間充當(dāng)全球第一大經(jīng)濟(jì)體。作為未來全球的第一大經(jīng)濟(jì)體，人民幣成為國際貨幣應(yīng)該是一件很自然的事情。如果人民幣不能成為國際貨幣，說明我們一定有什么事情沒有做對。因此，將人民幣國際化作為國家戰(zhàn)略來推進(jìn)是完全必要的，可以幫助我們鎖定經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和金融改革的重點(diǎn)領(lǐng)域，并予以突破
我們的研究發(fā)現(xiàn)，人民幣國際化的最低目標(biāo)是在國際貿(mào)易、國際投資和國際金融資產(chǎn)及負(fù)債的交易中能用人民幣來計(jì)價(jià)，即人民幣國際計(jì)價(jià)功能的發(fā)揮。因?yàn)橹挥型ㄟ^計(jì)價(jià)，中國經(jīng)濟(jì)和中國的各類經(jīng)濟(jì)主體才有可能規(guī)避匯率波動的風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)避美元本位制的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。普通老百姓對本幣國際化利益的理解十分直觀：美國印鈔票就可以用于國際采購，而中國需要出口大規(guī)模低附加值產(chǎn)品才能換回國際購買力；這就是美元作為國際貨幣給發(fā)行國帶來的好處。其實(shí)這種看法太過簡單。印鈔票就可以到全世界采購，這是國際貨幣發(fā)行國征收鑄幣稅。但是“天上不會掉餡餅”，地上也沒有“免費(fèi)的午餐”，這個道理同樣適用國際貨幣的發(fā)行國。與國際鑄幣稅對應(yīng)的是發(fā)行國必須承擔(dān)的國際責(zé)任。事實(shí)上很多小國家愿意實(shí)施釘住美元的匯率制度，支持美元的國際貨幣地位，很大程度上是因?yàn)榇嬖趯γ绹娛卤Ｗo(hù)的依賴。美國充當(dāng)國際警察，在很多地區(qū)建有軍事基地，提供安全這種公共產(chǎn)品。某種意義上講美國承擔(dān)的國際責(zé)任使它征收國際鑄幣稅擁有了合法性基礎(chǔ)。如果哪天美國不再承擔(dān)國際責(zé)任，或者以損害全球利益的方式追求本國利益，那么只要有更好的選擇，美元就可能被人們拋棄，美元本位制也會陷入崩潰。因此，我們推進(jìn)人民幣國際化的基本目標(biāo)不應(yīng)該是鑄幣稅的獲取，而是人民幣在商品和資產(chǎn)負(fù)債方面計(jì)價(jià)功能的發(fā)揮。
如何才能做到這一點(diǎn)呢？最近我們與國際學(xué)者合作編了一本國際論文集《十字路口的金融體系：國際經(jīng)驗(yàn)與中國選擇》，其中西太平洋(601099,股吧)銀行高管Huw McKay的一篇文章總結(jié)了日元國際化的不成功教訓(xùn)。從1975年日本政府信用被評為AAA級到1990年泡沫破滅而失去機(jī)會，日元國際化的窗口期非常短。盡管如此，很多日本企業(yè)參股國際大宗商品的生產(chǎn)企業(yè)，它們完全有機(jī)會在大宗商品的場外交易中推動日元的計(jì)價(jià)。但是因?yàn)檎狈η逦乃悸罚毡酒髽I(yè)就無法形成合力去推進(jìn)一個共同的目標(biāo)；日元計(jì)價(jià)功能未能得到開發(fā)，日元國際化和東京成為頂級國際金融中心的機(jī)會就此錯過了。人民幣要在大宗商品和國際經(jīng)濟(jì)活動中發(fā)揮計(jì)價(jià)功能，很重要的一點(diǎn)是我們的企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)必須走出去，通過資本輸出參與到國際經(jīng)濟(jì)活動中去，并不斷提高其國際競爭力。
我們的研究發(fā)現(xiàn)，未來3~5年是中國資本輸出十分有利的時(shí)機(jī)。如果美國量化寬松政策退出，美國利率就會提升，隨著資本的回流，美元會有一段升值期。我們需要在美元最值錢的時(shí)候把3.5萬億外匯儲備中的大部分花出去。這一時(shí)期中國經(jīng)濟(jì)處在轉(zhuǎn)型期，增長速度會下臺階，國際投資者對中國未來前景的看法會有較大分歧，人民幣匯率會相對穩(wěn)定或疲軟。這也是我國人民幣資本輸出的極佳機(jī)會。我們可以在人民幣相對穩(wěn)定或者貶值的時(shí)期，積累人民幣海外債權(quán)，因?yàn)槿藗兺ǔ６荚敢饨枞肴鮿葚泿庞?jì)價(jià)的債務(wù)并持有強(qiáng)勢貨幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)。而且在未來20~30年間，人民幣升值的時(shí)候要比貶值的時(shí)候多。貶值期成為中國金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)海外放款積累人民幣債權(quán)的有利時(shí)機(jī)。因此政府需要及時(shí)調(diào)整政策，并推進(jìn)相關(guān)的制度變革，鼓勵民間資本輸出，促進(jìn)有條件的企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)走國際化經(jīng)營的道路。
人民幣國際化的最高境界或最終目標(biāo)是促進(jìn)中國成為世界金融強(qiáng)國，在世界經(jīng)濟(jì)中扮演“全球銀行”或“地區(qū)銀行”的角色，實(shí)現(xiàn)國家利益與全球利益的激勵兼容。國際貨幣發(fā)行國某種意義上扮演著借短貸長的地區(qū)銀行或全球銀行功能。政府通過發(fā)行國債來籌集低成本資金，相當(dāng)于銀行吸收存款，而企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的全球投資活動就相當(dāng)于經(jīng)營銀行資產(chǎn)業(yè)務(wù)，對外投資的高回報(bào)可以給充當(dāng)全球銀行的國際貨幣發(fā)行國帶來巨大的利差收入。
國際貨幣發(fā)行國作為全球銀行的功能在于：為全球經(jīng)濟(jì)活動提供短期流動性，在全球范圍實(shí)現(xiàn)有效的資本配置，進(jìn)而促進(jìn)全球經(jīng)濟(jì)的平衡發(fā)展。因此，扮演全球銀行的國家必須具有三方面的優(yōu)勢：一是本國政府在全球具有公信力，這種公信力建立在健全的經(jīng)濟(jì)與財(cái)政基礎(chǔ)上，建立在有效保護(hù)私有產(chǎn)權(quán)的法律制度上。二是具有規(guī)模巨大而有效的國債和準(zhǔn)國債交易市場，為全球投資者提供流動性便利。三是本國企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)具有在全球范圍有效配置資源的能力。這種能力具體體現(xiàn)在技術(shù)創(chuàng)新、全球投資和經(jīng)營以及全球風(fēng)險(xiǎn)管理的能力。
與理想的全球銀行功能相比較，美國這家“全球銀行”目前存在三大問題。
第一，美國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)失衡。美國過度強(qiáng)化軍工、糧食生產(chǎn)和金融等為其全球霸權(quán)服務(wù)的戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)，忽略了可貿(mào)易產(chǎn)品的生產(chǎn)，導(dǎo)致30余年來長期貿(mào)易逆差和“全球銀行”資不抵債（海外債務(wù)總額大于海外資產(chǎn)總額）日益嚴(yán)重。這種態(tài)勢需要及時(shí)遏制并逆轉(zhuǎn)，否則這家“全球銀行”將會面臨“擠兌”。受到特里芬（Triffin）難題的影響，人們通常存在一個認(rèn)識誤區(qū)，即貨幣的輸出需要通過貿(mào)易逆差實(shí)現(xiàn)。從英鎊和美元國際化的歷史經(jīng)驗(yàn)來看，主權(quán)貨幣的國際化都是靠資本項(xiàng)下輸出而不是貿(mào)易項(xiàng)下的逆差實(shí)現(xiàn)的。持續(xù)通過貿(mào)易赤字輸出貨幣是發(fā)行國患上“荷蘭病”的癥狀，一種因國際購買力來得太容易而導(dǎo)致可貿(mào)易產(chǎn)品生產(chǎn)能力或制造業(yè)衰落的結(jié)構(gòu)問題。正如香港金管局助理總裁何東所言：“國際儲備貨幣的提供，并不需要儲備貨幣發(fā)行國通過經(jīng)常項(xiàng)目逆差來實(shí)現(xiàn)。恰恰相反，要保持幣值的穩(wěn)定，發(fā)行國的對外凈資產(chǎn)（即累積的經(jīng)常項(xiàng)目余額）必須維持在一個穩(wěn)定的正值上面。國際儲備貨幣發(fā)行的過程，是發(fā)行國利用其資本賬戶和對外資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行期限轉(zhuǎn)換的過程。它在國際貨幣體系中扮演一家銀行的角色：借短貸長。正如商業(yè)銀行一樣，要防止被擠兌，它必須保持一定的資本充足率。”
就實(shí)際情況來看，美國1996~2010年經(jīng)常項(xiàng)目下的累計(jì)赤字是6.98萬億美元，而同期美國的對外凈債務(wù)僅增加2.3萬億，美國的超級特權(quán)帶來的這個全球銀行“存貸款利差收入”是4.67萬億。這些金融收益主要來源于美元貶值引起的美國海外資產(chǎn)和負(fù)債價(jià)值的變化。美國對外債務(wù)由美元計(jì)價(jià)，海外資產(chǎn)大都是其他貨幣的資產(chǎn)或直接投資。因此，美元貶值一方面減輕美國的對外債務(wù)，另一方面又使其海外資產(chǎn)增值。
第二，美國政府對本國跨國企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)的資本收益征收稅收的能力受到挑戰(zhàn)。我們發(fā)現(xiàn)這是美國這家全球銀行一個致命性的結(jié)構(gòu)性問題。美國的負(fù)債業(yè)務(wù)或者說吸收存款的業(yè)務(wù)是美國政府通過發(fā)行國債來經(jīng)營的，但是美國高收益的資產(chǎn)業(yè)務(wù)是通過企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的全球投資來獲取的。問題在于美國政府現(xiàn)在很難與跨國企業(yè)和金融企業(yè)分享他們的海外利潤。政府無法有效征收企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的海外資本利得稅。政府做負(fù)債業(yè)務(wù)需要付出成本，企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)做資產(chǎn)業(yè)務(wù)獲取的高收益卻不與政府分享，最后這個全球銀行就玩不下去了，會因政府的債務(wù)問題而面臨擠兌。這是美國體制較難克服的一個弊端。
第三，美國這家全球銀行能否為全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供有效服務(wù)已面臨質(zhì)疑。金融機(jī)構(gòu)獲得收益的合法性基礎(chǔ)在于其優(yōu)化資源配置的功能，即金融機(jī)構(gòu)通過它們的中介，將社會稀缺社會資源從低效率用途轉(zhuǎn)移到高效率用途，從而導(dǎo)致一個新增財(cái)富在高效率實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域創(chuàng)造出來。全球范圍需要防范的是金融集團(tuán)通過市場操縱或壟斷在不改善資源配置甚至導(dǎo)致資源配置扭曲的情況下獲取高額利潤。商業(yè)銀行或金融機(jī)構(gòu)通過提高自身和整體經(jīng)濟(jì)的杠桿率，制造泡沫并獲得高回報(bào)，而將泡沫破滅的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給各國財(cái)政。這就是本次全球金融危機(jī)發(fā)生的重要背景。
由此可見，人民幣國際化雖然有很長的路要走，但方向應(yīng)該是清晰的。一個重要的方面是，中國政府的公信力或國家信用需要得到快速提升，并實(shí)施有效保護(hù)私有產(chǎn)權(quán)的法律制度，大力發(fā)展對國際投資者開放的人民幣國債和準(zhǔn)國債市場。通過國債的供應(yīng)，來動員國際儲蓄，籌集低成本的資金。當(dāng)然這是以本國企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)能夠有效配置全球資源為基礎(chǔ)的。因此，更重要的方面就是中國的企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)需要具備在全球有效配置資源的能力。這方面需大練內(nèi)功，并且還有很長的路要走。
但是中國也有優(yōu)勢。與美國相比，中國在未來發(fā)展過程中有可能解決好做“存款業(yè)務(wù)”的政府和做“資產(chǎn)業(yè)務(wù)”的全球化企業(yè)及金融機(jī)構(gòu)之間的利潤分享問題，并處理好金融為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，國家利益的增進(jìn)與全球福利的拓展之間的激勵兼容問題。
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